2. izdanje biltena – Dennis A. Webb, ASA, MAI, FRICS


Dennis A. Webb, ASA, MAI, FRICS  je izdao 2. izdanje besplatnog biltena, na engleskom jeziku, koji ima za cilj da učini vaš rad na međudisciplinarnom procenama veoma verodostojnim i ubedljivim. Naglasak će biti na ortačkim, doo preduzećima i zajedničkim interesima, ali i na alokaciji vrednosti imovine za neograničeno poslovanje i baviti se međudisciplinarnim pitanjima koja su kontroverzna i često teška za procenitelje i klijente. Jedan od njegovih ciljeva je da inspiriše i da pruži smernice za „postavljanje pravih pitanja na jeziku drugih disciplina“, što je značajna tema koju ćete videti u uzastopnim biltenima.

Možete se prijaviti na newsletter na engleskom jeziku  OVDE.

Originalno, kompletno izdanje 2. biltena možete pronaći OVDE a niže vam prenosimo 2 teksta na srpskom jeziku.

 

Projektovanje bilansa stanja

Multidisciplinarne procene postavljaju veliki broj izazova, među kojima je i prilagođavanje razvijenog znanja za jednu disciplinu uz primenu za drugu disciplinu. Korpus znanja potreban za jednu disciplinu je neverovatan, a znajući šta se može koristiti, šta se može prilagoditi i ono što jednostavno ne funkcioniše je veliki ključ za uspešnu multidisciplinarnu praksu.

Drago mi je što mogu da objavim da postoje neke važne sličnosti – među njima je glavna magični prihodovni pristup proceni – koji funkcioniše u različitim disciplinama i može biti od velike pomoći. Ovaj tekst se bavi jednim elementom tog pristupa koji će biti poznat proceniteljima poslovanja i koji se može lako prilagoditi za procenu frakcijskih/delimičnih interesa: projektovanje bilansa stanja.

Poslovanje nekretninama

Držanje i upravljanje nekretninama je poslovanje, bez obzira na strukturu (ovde se ne misli samo na pravna lica). Svi elementi potrebni za vođenje poslovanja moraju postojati bez obzira da li postoji jedan vlasnik, više partnerskih vlasnika ili više vlasnika sa zajedničkom svojinom. Stoga je korisno da se analizira držanje nekretnina kao biznis.

Baš kao u poslovanju svih kompanija, real estate kompanija mora imati gotovinu, a često ima depozitne račune i pozajmice pored svoje nepokretne imovine. Diskontovani modeli novčanih tokova zahtevaju da se tokovi gotovine projektuju za određeno vreme. Ovo uključuje servisiranje duga, kapitalne izdatke i doprinose za obrtna sredstva koji će uticati na tokove gotovine i stopu povraćaja u poslu.

Glavna razlika između ostalih kompanija i real estate kompanija je ta da se od ostalih kompanija očekuje da posluju u nedogled. Dok se od vlasnika nekretnina očekuje da će u nekom trenutku „osloboditi“ vrednost imovine kroz prodaju kao deo svog ukupnog povraćaja.

Buduća vrednost uključuje više od eventualne prodajne cene nekretnine, tako da procenitelj treba da se pozabavi ne samo nekretninom, već i svim ostalim sredstvima i obavezama poslovanja sa nekretninama. Shodno tome, procenitelj treba da projektuje bilans stanja. Stavke bilansa stanja za real estate kompanije obično uključuju obrtna sredstva, dugoročna materijalna sredstva i dugoročne obaveze kao što su depoziti, hipotekarni dug i možda druge obaveze za plaćanje i potraživanja.

Obrtni kapital

Obrtni kapital se sastoji od tekućih sredstava umanjenih za tekuće obaveze. Gotovina obično daje najveći doprinos, sa manjim iznosima iz hartija od vrednosti kojima se trguje, depozita i raznih kratkoročnih potraživanja i obaveza. Može biti mnogo ili malo gotovine, a iznos je bitan.

Gotovina pri ruci je potrebna za sve osim za najekstremnije poslove sa nekretninama, a takve potrebe procenitelj mora uzeti u obzir. Kao što je to slučaj sa ostalim kompanijama, obrtni kapital se povećava sa uvećanim prihodima, jer bi inače poslovanje imalo slobodni rast, što nije moguće dugoročno. Ali real estate kompanije takođe imaju posebne potrebe koje treba uzeti u obzir; na primer, za buduće popravke ili kapitalne izdatke biće potreban novac odnekud, a ako partneri nemaju dovoljno obrtnog kapitala da pokriju ove troškove, onda će oni morati da počnu da pišu čekove u nekom trenutku (i često to čine). Zahtevi za gotovinom zavise od tipa imovine:

  • Prodajni i kancelarijski prostori sa više zakupaca često zahtevju izdatke zbog ulaganja nakon izlaska zakupca (u zavisnosti od tržišnih uslova) i/ili za lečenje funkcionalne zastarelosti (što može biti prilično skup predlog). Takvi troškovi se možda neće uzeti u obzir u proceni tržišne vrednosti, u zavisnosti od vremena i podataka o transakcijama na tržištu, tako da će možda biti potrebno dalje istraživanje
  • Troškovi na uređenje stana nakon izlaska zakupca obično su uključeni u godišnju rezervu procenitelja, ali rezerve su često potcenjene.
  • Glavne potrebe za adaptacijom takođe možda neće biti uključene u procenu, na osnovu zahteva tržišta i vremena.
  • Nekim nekretninama koje su date u „triple-net-rent“ zakup možda neće biti potrebna nikakva gotovina, barem tokom perioda zakupa. Ali ovo stanje će se na kraju promeniti, ugovaranje novog zakupa ili obnavljanje zakupa može biti finansijski iscrpljujuće.

Neke od ovih budućih potreba mogu se uračunati kroz rezerve, bilo smanjenjem neto operativnog prihoda ostvarenog od nekretnine ili uzimanjem dodatnih odobrenja na nivou partnerstva ako procena tržišnog iznosa za ovu svrhu nije dovoljna. Druga vrsta troška koja se obračunava  je za upražnjenost i neprikupljanje rente. Uračunavanje po malo troška svake godine će umanjiti vrednost na osnovu dugoročnih prosečnih troškova. Procenitelj ne samo da mora da se uveri da su tekući troškovi i dalje u rangu proseka, već i da obezbedi rezervu za koju bi se očekivalo da će razborit vlasnik tog specifičnog tipa imovine imati u to vreme na tom specifičnom tržištu.

Procenitelj (poslovanja) može da intervjuiše i vlasnika i procenitelja nepokretnosti kako bi odredio razuman iznos obrtnog kapitala. Taj nivo je sastavni deo poslovanja. Ako je trenutno prenizak, procenitelj ga može povećati preusmeravanjem toka gotovine tako da bude adekvatan barem do kraja perioda projekcije. Problem je malo teži ako partnerstvo drži previše visok nivo novčanih sredstava. Procenitelj će prvo morati da otkrije zašto je to tako; možda za poznate buduće troškove, možda zato što žele da kupe drugu imovinu (u tom slučaju to je nepoznata buduća imovina), ili možda zato što još nije distribuirana (u tom slučaju bi trebalo da se normalizuje na kapital). Ako je jednostavno visok  bez poznatog razloga, onda procenitelj može prikazati deo koji se dodaje godišnjim raspodelama dok iznos ne postane normalan. Naravno, ako vlasnik interesa/prava koji se procenjuje može dobiti pristup gotovini, onda je to možda samo neoperativno sredstvo koje treba distribuirati.

Nekretnine

Dugoročna sredstva su uglavnom nepokretna imovina i povezana sredstva koja će verovatno biti uključena u procenu imovine. Iako buduća vrednost često može biti jednostavna projekcija sadašnje vrednosti, projekcija takođe treba da uzme u obzir sve promene u HABU, poboljšanjima, popunjenost, ili bilo koji drugi uslovi koji će se verovatno promeniti do kraja perioda. Trenutna upotreba može biti netržišna; na primer, nastavak korišćenja starih poboljšanja iako tržišni uslovi sugerišu da bi ih tipičan kupac zamenio novom gradnjom. Prednosti za partnere trenutno mogu biti smanjene, ali prikazivanje krajnje vrednosti zasnovane na novoj upotrebi (u tom slučaju, prodaja investitoru) osigurava da procena uključuje taj budući potencijal.

Projekcija buduće vrednosti je takođe korisna kada je trenutno tržište ili prezasićeno ili je propalo (da, ja sam definitivno dovoljno star da znam da se i jedno i drugo dešava). Ovo je korisna tehnika procene kada su tržišni uslovi čudni, jer trenutna vrednost nekretnine (pod pretpostavkom da se uopšte može utvrditi) možda nema smisla i nije dostupna partnerima u svakom slučaju.

Hipotekarni dug

Manja partnerstva ne menjaju često svoju strukturu kapitala. Preostala dugovanja se isplaćuju, a kapital se povećava. Zajmovi se mogu refinansirati ako stope na tržištu kapitala padaju ili ako partneri žele da izvuku neoporezivi kapital, ali to je sve. I kamate i otplate glavnice smanjuju novčani tok, a opadajući saldo kredita rezultira povećanjem kapitala u završnoj godini. Refinansiranja ili uslovi promenljive kamatne stope mogu promeniti očekivanu amortizaciju kredita. Međutim, osim ako takvi budući događaji nisu poznati sa izvesnom sigurnošću ili se široko očekuju na tržištu kapitala, obično je bolje držati stopu konstantnom i prognozirati trenutne uslove tokom perioda.

(Napomena: Ovo znači da strukture kapitala malih partnerstava ne treba normalno da se porede sa REIT-ovima ili javno ograničenim partnerstvima u svrhu diskontovanja. REIT-ovi menjaju svoje zajmove da bi upravljali prinosima i rizikom, kao što čine kompanije, za koje se često pretpostavlja da održavaju ciljanu strukturu kapitala. Partnerstva u nekretninama se bolje analiziraju korišćenjem sopstvene očekivane amortizacije zajma. Poređenje diskontnih stopa  se zatim može uraditi sa neleverovanim REIT-ovima i javnim ograničenim partnerstvima.)

Sigurnosni depoziti

Ugovori o zakupu vrlo često zahtevaju da zakupac obezbedi depozit koji bi se ili vratio pri odlasku ili bi se sa imovinom preneo na novog vlasnika. Takvi depoziti se retko drže na posebnom računu, a ponekad čak i nisu identifikovani. Ali procenitelj bi definitivno trebalo da ima verodostojan tok plaćanja zakupa koji je obezbedio menadžment, ili na drugi način originalni ugovor o zakupu i bilo kakve izmene/anekse. Osim ako ugovor o zakupu ne predviđa datum vraćanja depozita (neuobičajeno), svaka promena zakupca  tokom perioda će najverovatnije rezultirati vraćanjem jednog depozita, a primanjem drugog. U većini slučajeva procenitelj će samo predvideti paušalni iznos depozita tokom perioda.

Ostala imovina i obaveze

Ostale stavke bi trebalo da budu niske, i u tom slučaju se obično mogu projektovati nepromenjene. Napomene za ili od partnera, neposlovna imovina i slično mogu se normalizovati kao što bi bile u bilo kojoj proceni poslovanja. Veliki portfolio hartija od vrednosti može zahtevati od procenitelja da finansijski razdvoji partnerstvo kroz nivo utrživosti manjinskog udela , analizirajući manjak kontrolnog interesa na hartijama od vrednosti odvojeno od nekretnina.

Terminalna vrednost

Celokupna poenta projektovanja bilansa stanja je da se odredi krajnja vrednost sopstvenog kapitala koja odgovara spoljnim tržišnim uslovima. Čak i ako partneri nameravaju da zauvek zadrže nekretnine, prepoznavanje terminalne vrednosti i dalje pomaže procenitelju da u potpunosti i eksplicitno inkorporira osnovnu vrednost koja će na kraju prodreti i biti realizovana od strane partnera.

 

Pratite nas za više informacija o tome kako prihodovni pristup pomaže procenitelju da ispriča pravu priču o partnerstvu i njegovim frakcijskim/delimičnim vlasničkim interesima. Gore navedene detalje razrađene  studije slučaja o partnerstvu i zajedničkom zakupu možete pronaći u knjizi Valuing Fractional Interests in Real Estate 2.0, na www.primusivs.com

 

Brzi rast nekretnina u tranzicionom planiranju

Procenitelji poslovanja su podržavali planiranje izlaska/tranzicije klijenata za poslovanje kompanija tokom mnogo decenija. Ali veliko bogatstvo koje porodice drže u nekretninama je u velikoj meri propušteno. To je zato što možete samo prodati nekretninu i raspodeliti prihod. Rešen problem, zar ne? Na duge staze nije.

Ogromna količina nekretnina se drži kroz ortačke i druge vlasničke strukture koje su nastale iz raznih razloga, ali sigurno ne nestaju. Buduće generacije će se boriti da očuvaju porodično nasleđe osim ako tranzicije ne obezbede upravljanje i otkup vlasnika interesa na isti način kao što to čine za poslovanje preduzeća. Ali analize i priče o vrednostima razlikuju se od poslovanja, a naše profesije još uvek nisu spremne.

Istorijske okolnosti su dovele do ključnog trenutka za budućnost nekretnina mnogih porodica. Ovo predstavlja priliku za procenitelje koji mogu da dodaju partnerstvo i druge interese u vezi sa nekretninama u svoj trenutni posao planiranja izlaska/tranzicije.

Prošlost i budućnost frakcijskih/delimičnih interesa

Frakcijski/delimični interesi u nekretninama se uglavnom stvaraju kada se mogu steći značajne koristi, na primer, udruživanjem resursa za kupovinu i poboljšanje imovine, ili podelom korišćenja imovine koja bi inače bila izuzetno skupa. Takvi interesi se uglavnom formiraju ulaganjem uz premiju jer okolnosti pružaju nematerijalne koristi; ali te prednosti vremenom nestaju. Stečeni interes je kao novi automobil, čija vrednost značajno opada kada ga odvezete iz salona. Ovaj gubitak vrednosti nazivamo „popustom“ na udeo kamate u celoj imovini.

Njihovo stvaranje ima istorijski kontekst. Uspešni investitori posle Drugog svetskog rata i njihovi partneri stekli su bogatstvo sticanjem i posedovanjem mnogih nekretnina, što je od tada omogućilo izdržavanje njihovih porodica. Partneri su cenili svoje prvobitno udruživanje, a interesi generacije 1 i njihove dece, generacije 2, su takođe manje-više usklađeni. Ali neizbežna tranzicija na nove generacije stvara nove vlasnike interesa čiji se prioriteti tokom vremena, prirodno, razlikuju. Iako uspešni, noviji partneri nisu nužno „ljudi za nekretnine“ i možda se neće složiti sa načinom kojim se upravlja porodičnom imovinom, pa čak ni nisu sigurni da li žele da ostanu deo preduzeća. Ova situacija nije bila toliko vidljiva, jer je 1. generacija uspela da zadovolji svačije interese u skladu sa svojom „snagom pera“ kada je to bilo potrebno. Ta prednost će nestati kada i oni nestanu. I zbog istorijskog vremena, sada počinje da nestaje u prilično velikim razmerama.

 

Kako će se vlasničke pozicije i upravljanje prenositi sa jedne generacije na drugu? Kako će se postići dogovor o otkupu od partnera? Moje iskustvo sa nedavnim slučajevima govori da mnogi neće uspeti. Previše je teško razumeti zašto ograničavanje kontrole takođe umanjuje vrednost interesa. Kada ruka vodilja generacija 1 (i njeno pero) više ne bude tu, borba može lako da rasprši ili uništi porodično nasleđe.

Ignorisanje tranzicija nekretnina

Izlazno/tranziciono planiranje je oduvek bila glavna tema, barem u pogledu poslovanja kompanija. Ali nije posvećena pažnja planiranju tranzicije nekretnina. Na kraju krajeva, ako su nekretnine problem, samo ih prodajte, zar ne? Konstatacija je tačna donekle, ali većina partnera obično mora da se složi sa tim, pa srećno u tome. Skoro da nismo dali uputstva o tome kako treba upravljati izlazima i transferima.

Stvaranje internog tržišta za interese novih generacija je imperativ, a popusti su realnost. Na kraju krajeva, otkup uklanja buduću neizvesnost u potpunosti za stranu koja izlazi, ali ostaje nepromenjena za one koji ostaju u poslu ili partnerstvu. Potreba je ista kao i za akcijama kompanija, ali vlasništvo nad nekretninama se suočava sa dodatnom preprekom, jer su popusti odmah očigledni, ali njihovo opravdanje nije lako saopštiti.

Postoji mnogo razloga zbog kojih ograničena kontrola i tržišnost smanjuju vrednost. Ipak, procenitelji se često ne slažu oko toga kako da se pozabave specifičnim uslovima vlasništva porodice, nematerijalnim koristima i štetama, rizicima u vezi sa nekretninama i drugim ključnim činjenicama i okolnostima. Jasnoća je neophodna kako bi klijent mogao da razumeo naš rad i da se na njega oslanja.

 

Jasnoća je neophodna da bi se postigao dogovor

Metode procene koje se snažno oslanjaju na prosuđivanje će najverovatnije dovesti do neuspeha. Ovo se lako uoči kada partneri završe u sudnici u kojoj svaka strana ima svoje stručnjake. Kvantitativne metode koje primenjuju objektivne standarde na činjenice i okolnosti slučaja lakše se razumeju od alternativa koje se u velikoj meri oslanjaju na procenu veštaka. Na primer, kako procenitelj uzima u obzir rizik upravljanja imovinom partnera u poređenju sa podacima javnog tržišta? Ili specifične atribute kontrole kupca i prodavca, koji mogu veoma varirati. Kako procenitelj uzima u obzir razlike između „unutrašnjeg“ poslovanja partnerstva i „spoljnog“ tržišta koje se odražavaju u proceni nekretnina? Detaljan pregled važnih činjenica i okolnosti, i primena podataka na sistematski način koji ograničava rasuđivanje, verovatnije će podstaći sporazum između strana nego nejasne tvrdnje stručnjaka.

 

Sledeći koraci

MNOGO nekretnina sada drži više interesnih strana, a ta partnerstva, DOO preduzeća i zajednički ugovori o zakupu neće nestati uskoro. Verujem da je od suštinskog značaja za naše profesije da prepoznaju poseban slučaj „posla držanja nekretnina“ i da više od nas postane stručno u vrednovanju delimičnih interesa na način koji je značajan za naše klijente – kako bi partneri to mogli da shvate da je njihova izlazna cena fer.

Preporučujem vam da uzmete u obzir udžbenik „Valuing Fractional Interests in Real Estate 2.0 “, gde je prikazano da se konvencionalne metode procene mogu primeniti na okolnosti sa delimičnim interestima na sveobuhvatan način. Zamenjuje prosuđivanje rigoroznom primenom podataka na činjenice i obezbeđuje okvir koji procenitelj može da koristi da ispriča koherentnu i potpunu priču o vrednosti.

Shvatio sam da, pored određivanja vrednosti, možemo pružiti više: ubedljivo razumevanje vrednosti koje može u velikoj meri pomoći porodicama da obezbede upravljanje svojim nekretninama u korist budućih generacija. Verujem da će procenitelji koji to ostvare videti ogromne mogućnosti koje se otvaraju sada i u narednim godinama.

Misli na rastanku

Proceniteljska praksa se sastoji u postavljanju pravih pitanja, što svi radimo na osnovu sopstvene obuke i iskustva. Ali multidisciplinarne procene se odnose na postavljanje pravih pitanja za koja nemamo potrebnu obuku i iskustvo. Mnogo više o „postavljanju pravih pitanja“ biće objavljeno u narednim biltenima. Budite u toku!